业绩拐点初现 选股看业绩张力

YONGHUA.NET 来源: 发布时间:2009-09-30 13:55:18 发布人: 浏览: 人次

 
  ——银行业4季度投资策略世纪证券研究所 俞 冲

  银行业绩的路线图已然清晰。

  单季度环比数据显示,各家上市银行经历了2008年底的低谷之后开始稳步回升,第二季度总共实现归属母公司净利润1150.02亿元,较1季度增长了6.68%,延续了1季度的环比升势,也较去年同期有2.58个百分点的增幅。我们认为,银行业绩上行的拐点已经初步显现,维持之前的判断——银行业绩在2009年全年将呈现出前低后高,环比回升的格局。

  收入增长可期

  利息业务增长提速可期。在适度宽松货币政策背景下,银行规模扩张速度堪称近年少见,上市银行贷款总额同比增长了33.86%,生息资产规模同比增长22.59%,但规模扩张之所以未能转化为业绩增长,主要是因为各家银行的净息差较去年同期出现了60-144pbs的下降,同比降幅高达17%-39%。展望下半年,在贷款存量与增量增速均处于历史高峰,信贷规模超常规地快速扩张的基础上,随着决定息差各因素对息差的影响相继转为正面或为中性,净息差在第二季度见底,银行利息业务实现正增长的确定性较大。不利因素:资本充足率下降的现状及监管要求提高的预期,影响未来贷款增量。

  非息收入蓄势待发。银行卡、承销业务上半年表现抢眼,预计下半年银行理财业务与代理业务将重新步入上升通道。从银行理财产品的顾客,以及代理买卖基金业务中银行的间接顾客——基金投资者的风险偏好方面予以分析,相对股票投资者,上述两个人群对于市场波动的敏感度较低。经历2008年的深幅下跌后,理财产品与基金的投资者多趋于谨慎,即使股市出现了大幅回升,其财富效应的传递仍需时日。因此上半年理财与代理业务的低潮,可以视为股市财富效应向基金及银行理财传递的延迟期。从上述两种投资产品的历史规模变动,也可以体现这种滞后性的特征,在股票型理财产品方面,在2007年4季度和2008年1季度发行数量为近两年最大,基金净资产的规模也在同期达到了顶峰,但在此期间,股市行情则体现为见顶回落,而在股市见底回升的2008年4季度,上述两种产品的规模却相继见底。目前银行理财产品与基金净资产规模增长正在逐渐提速,但离历史高位还有明显的差距。随着股市一度超过100%的涨幅带来的财富效应逐渐转化,银行代理基金买卖业务和理财业务的颓势将得到扭转。

  评级:强于大市

  对于银行业与宏观经济间的关系,我们一直坚持两个观点:一、银行基本面的好转将在经济全面复苏之前提前体现;二、最有利于银行的环境是经济复苏后,进入的温和通胀环境。当经济下滑见底,转入复苏初期时,尽管息差因为之前的降息周期依然会被维持在较低水平,但企业投资扩张意愿开始增加,对资金的需求开始增大。而在我国融资渠道一直以银行间接融资为主,在期间银根宽松的配合下,银行能够迅速完成信贷规模的快速扩张,奠定之后业绩加速增长的基础。随着宏观环境持续向好,贷出资金能够顺利转化为企业盈利,企业偿债能力不断增强,银行在经济低谷期的拨备已经充足,信用成本不断降低,部分计提富余的银行甚至可以回拨拨备反哺利润,银行自身经营状况得以提前好转。而在进入温和通胀期后,社会投资需求的持续放大能够保证持续有效的信贷需求,而小幅加息、定期存款“搬家”等因素会促进息差的扩大,银行的经营环境逐渐转为最佳状态。

  对于目前的判断,我们认为银行处于信贷超常规扩张已经完成的阶段,业绩增长提速的规模基础已经具备,而在前期经济刺激政策初见成效的背景下,银行所处的经营环境正在逐渐改观,2008年以来的经营压力也正在逐渐减轻。目前银行的估值水平基本处于12-15倍PE,2-3.5倍PB区间,估值较为安全,继续维持银行业“强于大市”投资评级。

  投资思路

  但经济复苏的力度和可持续性仍存在不确定性的情况下,银行的业绩张力与资产质量需要同等关注,做到攻守兼备。

  我们对银行股的投资思路如下:短期内,关注业绩复苏能够较快体现的公司,如资本充足,外延式扩张顺利,票据融资置换空间较高的北京银行(601169)、南京银行(601009)等;中长期则关注在进入温和通胀期后受益程度更高的公司,如资产质量优良,拨备充分,业绩受降息周期压制较大的招商银行(600036)。

  投资银行股的风险主要在于两个方面:一、如果高额的信贷未能转化为工业企业货币创造能力,有效拉动经济增长,则如此高节奏地放贷,将使银行收入及资产质量面临较大的压力。二、在经历了快速扩张后,银行资本充足率均有下降,而管理层在这方面的要求有收紧趋势。如果出台更严格的资本充足率相关规定,部分银行将面临资本充足率不达标的压力。

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