造纸业:估值合理 四季度业绩向好

YONGHUA.NET 来源: 发布时间:2009-10-30 09:33:39 发布人: 浏览: 人次


  随着整体经济形势的改善,及主要产品产量及进出口数据持续向好,我们预计造纸业下半年景气度将大幅提高。
 

  造纸行业1-8月份销售毛利率、销售利润率分别为12.78%、4.69%,较前期有明显提高,消费费用率、财务费用率、管理费用率略有下降,行业经济效益有所改善。

  从实际毛利率和我们模拟计算、预测的毛利率情况看,造纸行业于2008年四季度—2009年一季度经历了少有的盈利低谷,所有纸种毛利率急速下行甚至箱板纸等部分纸种毛利率一度为负。现在,受益于纸价的回升,各纸种毛利率达到或超过了长期平均水平。

  铜版纸——毛利率进一步提升。毛利率回升至20%以上水平,毛利回升至1000元/吨之上。美国对铜版纸的“双反”对中短期景气影响不大。随着印刷需求及印刷质量的提高,铜版纸需求年增长约在13%。铜版纸附加值高,同时也是比较大的进出口品种。铜版纸毛利率短期内将进一步提升。

  白卡纸——毛利率得益于“消费型需求”支撑。从成本分析看,受制于产能扩张过快,白卡纸的长期毛利率体现出一定的上行压力,但仍能于产销量增长的同时反弹至15%以上的毛利率。

  箱板纸——出口复苏是毛利率的保证。箱板纸毛利率出人意料地回升至近15%的水平,得益于出口复苏及低价废纸。箱板纸是最为传统的包装纸,也是中低端包装纸,特点是需求量大,与经济活动规模尤其是出口包装需求高度正相关。箱板纸企业众多,行业整合中龙头企业有进一步成长机会。随着出口的逐步复苏, 箱板纸的高毛利率将得以持续。

  新闻纸——回报稳定的红利型子行业。由于“脱(纸介)媒”效应,全球新闻纸需求增长趋缓。在前几年的大幅扩产后,国内新闻纸供需基本平衡,未来新增产能不多,仅有南京华伦君泽纸业20万吨项目,预计在2011年2月投产。在本次经济危机前后,新闻纸毛利率出现巨幅波动,月度毛利率最低时接近零,近期又接近24%,我们分析主要是由美国废纸价格的剧烈波动造成的。从长期看,新闻纸是一个稳定(毛利率稳定在15-25%水平)的红利型行业。

  目前 “造纸PB/A股PB乖离率”为-13.8%,绝对PB为2.2倍,2009年国际PB也从0.9倍反弹至当前1.6倍的水平。目前造纸行业相对估值与绝对估值基本合理。值得说明的是,我们用的是行业滚动四个季度的业绩作为行业指数的跟踪PE,2009年行业预测PE为28倍,尚属正常。

  虽然当前估值吸引力已不显著,但造纸行业需求稳定的增长(有一定的消费型属性),已进入消化产能并回复业绩阶段,仍是值得配置的制造业,建议标配该行业。

  可选行业地位突出或有交易性机会的公司配置。一、行业地位突出公司:太阳纸业(002078)、金东纸业(拟上市)。二、交易性机会公司:岳阳纸业(600963),中冶入主大股东泰格林纸后,岳阳纸业将纳入中冶纸业集团整体上市计划中,将来有可能受益于整体上市。此外,中冶纸业集团控制的中林集团有比泰格林纸集团更丰富的林业资产(虽然中林的财务状况不好),中冶纸业集团也是“林纸一体化”战略的倡导者。

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