三巨头应收款340亿 工程机械股钱紧

YONGHUA.NET 来源: 发布时间:2012-04-12 08:48:56 发布人: 浏览: 人次

 

 

  曾一度是机构最青睐的工程机械行业,如今却因信贷政策及地产基建影响而风光不再。

  4月11日,徐工机械(000425.SZ)披露2011年年报,实现营业收入329.71亿元,同比增长28.03%;归属母公司股东的净利润33.79亿元,同比增长15.12%。

  但在这看似靓丽的财务数据下,却隐藏着应收账款暴增、现金流紧张等隐患。这并非个案,在行业增速整体下滑的背景下,三一重工(600031.SH)、中联重科(000157.SZ)也都遭遇类似窘境。

  三巨头应收账款达340亿元

  徐工机械年报显示,其去年年末的应收账款为97.72亿元,同比增长148.36%,其增速远高于其收入28.03%的增速。如果加上7.36亿元应收票据和6.07亿元其他应收款,其2011年期末应收款项达111.15亿元,是净利润的3.3倍。

  徐工机械对此的解释是受工程机械市场持续回落影响,行业竞争更趋激烈,导致全行业包括公司整体应收账款占用继续加大。

  上海一位基金经理坦言,在信贷紧缩和地产调控的背景下,盲目扩大销售规模,是导致徐工机械应收账款增速加大的主因之一,“过度采取分期付款的方式会带来更大的收款风险,如果下游销售不行,谁能保证到时候能及时还款?”

  这并非个案,机械“三巨头”均存在此类风险。

  三一重工2011年年报显示,其去年实现营业收入507.76亿元,同比增长50%;净利润86.49亿元,同比增长54%。但其应收账款达到113.05亿元,同比增长97.3%。

  中联重科2011年年报显示,其去年实现营业收入463.23亿元,同比增长44%;净利润80.66亿元,同比增长73%。但其应收账款达到116.58亿元,同比增长67.81%。

  三一重工和中联重科的应收账款增速同样远远超过其收入的增速。如果加上应收票据和其他应收款,三一重工应收款项累计达131亿元,是净利润的1.5倍;中联重科的应收款项达到136亿元,是净利润的1.7倍。

  如此计算,三大巨头的应收账款达340.78亿元。

  应收账款的增多必然带来坏账的增多,徐工机械已开始遭遇“赖账者”。

  在年报中的“单项金额重大并单项计提换张准备的应收账款”一栏,“坏账准备余额”已达3747.6万元,其中嘉峪关市力天机械有限责任公司的197.529万元全部计提,原因是“逾期”;淄博海湾经贸有限公司的2400万元应收账款计提20%,原因仍是“逾期”;另外,“按揭回购(零星户逾期)”的2192.06万元全部计提。

  最值得关注的是,哈尔滨市中成机械设备有限公司(下称中成机械)的一笔2935万元应收账款,计提比例达到29.91%,理由是“按揭,诉讼主体不清,逾期难诉讼。”

  南京证券机械行业研究员章琪告诉记者,对中成机械的计提比例还算是较高的,“但对这种按揭销售模式,对方缺乏抵押无形中加大了风险。”

  据了解,银行的工程机械按揭一般实行“总对总”的模式,即贷款是给购买的客户,一旦出现逾期未支付本金和利息的情况,将由各品牌的总厂来支付,而总厂则通过扣罚返点或保证金的方式来追究一线经销商的责任。

  “如果购买机械机主没钱,经销商就只能把机器拖回转为二手机销售,近60%通过专门的二手机贩子销售,另有近40%该经销商自己找二手机用户。”不过,据上述基金经理的调研信息显示,现在二手机周转也开始滞缓。“像中成机械这种诉讼主体不清的就比较麻烦,如果诉讼无果,未来徐工机械会继续计提坏账。”

  “紧绷”的现金流

  应收账款的陡增,还导致现金流出现紧张。

  徐工机械年报显示,其短期借款37.1亿元,较去年初增加178%;存货为67.21亿元,同比增加13.86%。更值得注意的是,其经营性现金流净流出20.3亿元,这比其2010年的净流入6.82亿元大幅减少,也较去年前3季度净流出5.79亿元进一步恶化。

  同样,三一重工的2011年公司经营性现金流净额为22.79亿元,而2010年同期则高达67.9亿元,同比下降66.23%。

  另外,三一重工的短期借款及长期借款较年初分别增加90%、451%,借款的增加导致财务费用同比增加171%,财务费用率较2010年上升0.7个百分点,达到1.6%。

  和徐工机械不同的是,三一重工还有巨额回购贷款余额。

  截至2011年12月31日,三一重工负有回购义务的累计贷款余额为210.22亿元,客户逾期按揭款及回购款余额为11.61亿元。目前,三一重工表示,已将代垫和回购的客户逾期按揭款余额,转入应收账款并按相应账龄计提坏账准备。

  上述基金经理告诉记者,按工程机械行业惯例,承购人以所购买的工程机械作抵押,向银行办理按揭,按揭合同规定单个承购人贷款金额为购工程机械款的70%-80%,期限通常为2-4年。按三一重工与按揭贷款银行的约定,如承购人未按期归还贷款,则负有回购义务。“如果这些客户最终无法还款,三一重工将不得不承担苦果。”

  中联重科的经营活动现金流为20.9亿元,较2010年大为改善,但其原因是发行H股募集资金总额近150亿港元。

  “现金流的紧张,主要是三大巨头在去年调整了信用销售政策所致。”章琪告诉记者,受国家宏观调控和经济景气度影响,徐工等“三巨头”去年采取了加大融资租赁、分期付款等激进的销售策略,虽然销售量继续上升,带来账面业绩增长,但也加剧了运营资金的紧张。

一季度销售依旧低迷

  在应收账款和现金流夹击下,工程机械行业在一季度却并没有迎来好消息。

  据工程机械协会的统计显示,今年2月份挖掘机、推土机和压路机销量同比分别下降22.98%、17.96%和30.5%;装载机销量同比增长9.16%;上述四个产品的环比数据分别增加了199.14%、113.48%64.33%和150.94%。

  虽然2月份工程机械销售季节性回升,但总体需求仍旧偏弱,2012年1-2月份,装载机、挖掘机、推土机和压路机的销量累计分别同比下降了18.21%、33.1%、44.02%和41.34%。

  “拐点何时能够到来,目前还没有看到任何迹象。”上述基金经理告诉记者,他近期在江苏和浙江等地的调研发现,下游开工状况并没出现明显好转,行业一季度销售依旧低迷。

  章琪认为,虽然3月和4月是工程机械销售的传统旺季,但从目前下游需求判断,可能会出现旺季不旺的态势,“信贷政策和地产基建的投资是影响工程机械行业的两大主因,其调控放松时点和力度影响很大。”

  据上述基金经理透露,由于应收款逾期率上升,工程机械的部分经销商越来越重视债权管理,已开始聘请第三方催缴机构参与收款。

  目前,今年1、2月份工程机械股经历了比较充分的预期修复行情,而伴随着3月份挖掘机销量可能低于预期,这波行情中止。申银万国证券研究员李晓光认为,工程机械股的下一波走势要看挖掘机销量能否持续超预期。

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  机械股 谁能“穿越”减速周期

  机械设备板块是沪深两市中权重较大的板块,也是较为重要的周期性板块。由于机械设备覆盖的范围较大,细分行业众多,因此板块内部的市场表现、估值,以及上市公司的业绩表现等同质性也较低。目前,机械板块整体估值水平处在历史较低水平,不过部分企业仍然在过去三年中保持着较高的业绩增速,这种低估值与高业绩增速的“错配”,可能意味着市场普遍认为在未来经济减速的情况下,其成长性并不乐观。因此,未来机械股的主要看点或主要在于能够在经济减速时保持业绩稳定增长。

  低估值+高增速

  申万机械设备行业下分电气设备、通用机械、仪器仪表、专用设备、金属制品等多个二级行业,细分行业多达20个。成分股数量322只,是覆盖股票数量最多的行业。目前,该板块的总市值为17393亿元,是沪深股市中第四大市值板块。作为典型的周期性行业,机械板块的运行情况对于整体市场的走势具有相当重要的指向意义。

  由于覆盖范围较大,该板块中的个股在市场表现、估值水平、业绩增速等方面分化较为严重。不过总体讲,机械板块目前的估值水平纵向看处在较低的水平。据数据统计,申万机械行业板块的平均市盈率(TTM整体法,剔除负值)为23.76倍,基本处在最近十年的底部区域,并较近十年平均水平低1/3左右。细分行业中,工程机械股平均市盈率仅为10.83倍,这在市场横向和历史纵向的比较中均属于最低水平,相比之下仪器仪表板块的市盈率较高,为46.49倍。

  值得注意的是,尽管市场给予的估值较低,但机械板块近几年的业绩增速却保持在较高的水平。统计显示,2008年到2010年三年间业绩平均同比增速超过20%的股票有185只,占比57.5%。2010年,板块成份企业的经营利润同比增速高达41.57%。

  因此,在通过业绩同比增速、净资产收益率以及市盈率、PEG等标准筛选机械行业蓝筹股与潜在蓝筹股时,需要应用更为严格标准。为此,我们选择2008年-2010年连续三年业绩同比正增长且平均增长率超过50%,三年平均净资产收益率超过30%,PEG小于1并且市盈率小于30倍作为标准。符合上述标准的机械设备股票包括:中联重科三一重工郑煤机华锐风电东方铁塔巨星科技瑞凌股份 、特瑞德、张化机佳士科技天瑞仪器等。

  可以看到,除了投资者熟知的中联、三一、华锐等公司外,有不少中小企业甚至创业板公司也符合高增速与低估值的条件,而其所在细分行业可以说是此前一度被市场津津乐道的新兴产业 .

  谁能“穿越”减速周期

  从上面的统计可以看到,无论是板块整体还是板块中个股,都出现了历史增速较高而当前市场估值较低的情况。分析人士认为,之所以在机械设备板块上出现了低估值与高增速的“错配”,很大程度上源自市场预计在国内经济减速、投资力度下降的大背景下,未来该行业的增长前景并不乐观。

  自2010年管理层对房地产进行调控以来,国内的固定资产投资增速出现显著下降,导致宏观经济增速放缓,到今年年初,我国政府对于GDP增速的预期目标降低到了7.5%。而在调整经济结构的大趋势之下,以往主要依靠投资拉动的经济高速增长可能不再持续。

  因此,对于高度依赖投资的机械设备行业来说,看淡其未来的增长前景是合乎逻辑的。而反过来讲,正是因为行业整体的增速下降,才需要投资者把注意力放在能够在降速周期中保持稳健增长的公司之上。

  一方面,诸如工程机械、矿山设备等传统设备行业,需要关注产业升级带来的成长机会。以工程机械为例,不少业内人士认为,在国内行业增速放缓的情况下,高端产品的进口替代以及产品出口将是相关企业未来能否继续保持稳健增长的决定性因素。

  而另一方面,对于环保设备、新能源设备等属新兴产业范畴的子行业,则需要关注行业本身从无到有,再到大规模应用的发展情况。

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